C’è un concetto che gli operatori dei mercati finanziari usano ogni giorno, ma che raramente viene spiegato a chi non è del settore. Si chiama “risk on, risk off” ed è, in sostanza, l’interruttore che regola l’appetito al rischio del sistema finanziario globale.

Quando siamo in modalità risk-on, gli investitori si sentono a proprio agio nel prendere posizioni, anche su asset rischiosi. Il mercato è liquido, le operazioni si fanno, il credito circola.

Quando scatta il risk-off, succede l’opposto: gli operatori si ritirano non solo dagli investimenti speculativi, ma anche da quelli considerati sicuri. Non trovano più nemmeno gli strumenti per coprirsi dai rischi minori. È in questa fase, quella dell’immobilismo generalizzato, che nascono le vere crisi sistemiche.

Perché fare questo distinguo? Perché con l‘AI che fa oscillare le Borse e i rendimenti dei titoli di Stato a lunga scadenza (USA, Francia, Germania, Giappone) tornati su livelli che non si vedevano dal 2007, in molti si chiedono se siamo sull’orlo di una nuova crisi sistemica.

Andiamo a fondo o stiamo tranquilli? Francesco Mazzaferro, a capo del Segretariato del Comitato Europeo per il Rischio Sistemico dal 2011 dice che l’interruttore è ancora su “on”. Le banche italiane fanno acquisizioni, le raccolte di equity e debito per finanziare il boom dell’intelligenza artificiale hanno movimentato in pochi mesi cifre paragonabili alle emissioni annuali di titoli di Stato di un grande Paese. Il mercato è aperto.

Il vero pericolo, secondo Mazzaferro, non è un singolo shock. È la concomitanza, la somma improvvisa di eventi scorrelati tra loro: un attacco cyber a un centro finanziario globale, una mossa inattesa di una grande potenza, un esito elettorale sfavorevole in Europa, tutti insieme.

Nel frattempo, il sistema bancario europeo è cambiato profondamente rispetto al 2008. Da amplificatori delle crisi, le banche sono diventate circuit breaker, capaci di assorbire gli shock invece di trasmetterli.

Si sono arricchite per anni, starai pensando. Certo, ma questo salvaguardia un po’ tutti.

Il prossimo fronte da presidiare, per Mazzaferro, è quello delle stablecoin e delle criptoattività non bancarie: a differenza delle banche, in caso di crisi di liquidità i soggetti che le gestiscono (pensa a Tether o Circle, per esempio) non possono chiedere prestiti di emergenza alla banca centrale, e restano quindi senza rete di sicurezza, senza un accesso al rifinanziamento*.

Capire la differenza tra risk-on e risk-off non è roba da nerd o solo per addetti ai lavori. Serve infatti a leggere le notizie di ogni giorno con uno strumento in più, invece di farsi guidare dall’allarmismo del titolo.

*ACCESSO AL RIFINANZIAMENTO
Trovo che sia un punto fondamentale e lo spiego meglio. Le banche tradizionali, quando sono in difficoltà di liquidità, hanno un paracadute: possono chiedere prestiti alla banca centrale (BCE in Europa, Fed negli USA) dando in garanzia i propri titoli. Questo si chiama accesso al rifinanziamento (o “finestra di sconto”). È la rete di sicurezza che impedisce a una banca solvibile ma temporaneamente a corto di liquidità di crollare per un semplice problema di cassa.

Il problema con le stablecoin: una stablecoin è una criptovaluta il cui valore è ancorato a una valuta reale (di solito il dollaro o l’euro), a copertura di riserve che l’emittente detiene. Ma chi emette queste stablecoin, se non è una banca (Tether o Circle), non ha accesso a quel paracadute. Se in un momento di panico tutti chiedono indietro i propri dollari o euro convertiti in stablecoin (l’equivalente crypto di una corsa agli sportelli), l’emittente non può bussare alla porta della banca centrale per ottenere liquidità di emergenza. Deve vendere in fretta gli asset che tiene in riserva, e se lo fa in massa e velocemente, può innescare instabilità sui mercati in cui quegli asset sono investiti (spesso titoli di Stato USA a breve termine).

Perché Mazzaferro lo individua come il fronte critico: finché le stablecoin in euro restano emesse prevalentemente da soggetti bancari (che quindi hanno accesso al rifinanziamento BCE), il rischio sistemico resta contenuto. Il vero pericolo si materializzerebbe con emittenti non bancari di grandi dimensioni, privi di questa rete di sicurezza: in caso di corsa al riscatto, non avrebbero nessuno a cui rivolgersi per liquidità di emergenza, e questo potrebbe trasformare un problema di un singolo emittente in una crisi di fiducia più ampia.

In estrema sintesi: la differenza tra una banca e un emittente di stablecoin non bancario, in un momento di stress, è la differenza tra avere un salvagente istituzionale e non averlo.